电视收视业务 未来保持平稳增长

公司在05-06 年进行数字化平移时，采用的是免费赠送单向机顶盒的方式（机顶盒、智能卡的成本约500 元），分五年摊销，每年的摊销成本约为1 亿元，摊销成本对该业务06-10 年的毛利率形成较大拖累（05 年毛利率为52%，06-07 年下降至38%左右）。预计未来2-3 年内，随着付费电视和增值业务的开展，该业务的毛利率将稳步提升，2011 年将出现跳跃式上升（成本摊销基本完成，将增加利润1 亿元左右）。

增值业务 机遇与挑战并存

目前，公司拥有双向机顶盒用户3 万多户，预计08 年可发展到7 万户，2011 年将达到25-30 万户的规模，双向用户是公司发展增值业务的基础，用户规模的不断扩大必然带来增值业务的飞速发展，而且增值业务的毛利率水平普遍较高，其对利润的贡献将十分显著。同时我们也应注意到，增值业务发展存在不少的障碍，如国家对节目源的管制、IPTV 的强势竞争、盗版光碟屡禁不止等问题，这使得该业务在短期内将很难为公司带来多少收益，但并不影响我们对该业务的长期看好。

盈利预测及投资建议

我们预测，公司08、09、10 年的净利润分别为7,378 万元、9,840 万元、1.30 亿元，对应EPS 为0.28 元、0.37 元、0.49 元。从用户规模角度分析，广电网络和歌华有线用户数均在300万以上，远高于公司90 多万的用户规模；从市场化角度分析，公司是目前市场化程度最高的有线网络运营商；从网络质量角度分析，公司已经完成了网络的双向改造，网络质量位居国内有线运营商前列；从地区人均收入角度分析，深圳特区的人均收入高于北京，远高于陕西；从收视费标准角度分析，公司收费标准高于广电网络的25 元/月，远高于歌华有线的18 元/月。

综上所述，再考虑到新股业绩不确定性较大的因素，我们认为公司合理PE 在40-55 倍，对应合理价格11.1-15.2 元。