事件

公司公告07 年净利润同比增长100-120%（按可比口径）。

分析结论

公司业绩预增幅度基本符合我们的预期。我们此前假定公司07 年税后利润增长123%，考虑到增发推迟到08 年1 季度可能带来07 年财务费用下降幅度不如我们预期，我们微调了公司07－09 年业绩预测，其中07 年调低了0.038，08、09 年分别调高了0.029 元和0.004 元。

我们预测公司07－09 年分别实现净利润84.2、167.0、231.2 百万元，同比增长108.1％、98.5%、38.5%，对应EPS 分别为0.510、0.777、1.076元。

6-12 个月内，公司目标价位为32.46－37.43 元，重申“买入”建议。国投中鲁扩张模式以外延式收购为主浓缩苹果汁在07/08 榨季现出了原料、产品价格双双创出历史新高的局面，

面对新形势下的原料争夺不断升级，国内浓缩苹果汁龙头企业分别探索着不同的盈利扩张模式：

国投中鲁很少自建产能，主要走外延式扩张之路。先通过收购行业内规模较小的竞争对手股权及资产，待时机成熟再择机整合行业，进而实现跳越式发展。

国投中鲁目前正在紧锣密鼓进行着的定向增发项目之一便是收购云南昭通宝清果业的资产，目前该公司榨季里苹果处理能力为20 吨/小时，计划在08 年再扩建20 吨/小时，合计40 吨/小时，按7：1 的果耗比计算，相当于年产能1.4 万吨左右。

我们预计08 年国投中鲁外延式收购力度会有所加快，虽然国开投旗下并无果汁相关资产，但通过这种类似的外延式扩张，国投中鲁产能规模将保持稳步增长之势。

然而，以海升果汁、安德利为代表的民营企业却走着新建生产线的另类道路。其中安德利与众不同的业务模式在于进军精细化工领域，致力于打造中国最大的果胶生产基地。

两种扩张模式各具优劣势：（1）采取外延式收购的优势是能够快速地获取市场份额，巩固并扩大规模优势，其劣势是在行业景气向好之际，收购溢价率往往偏高；（2）自建模式的优势是设备现代化程度较高，榨汁率指标可能优于行业平均水平，但其缺点是资金需求大，包括固定资产投资、苹果采购、代购户网络筹建等需要投入巨大的人力和财力。

从行业利益角度讲，我们认为坚持收购而不是自建将有利于降低行业竞争，减少新增产能投产进度将会极大地缓解苹果原料采购压力，降低采购成本，维护中国浓缩苹果汁行业的整体盈利水平。

但从微观经营主体角度讲，企业尤其是民营企业的生存与发展才是硬道理，在行业景气度持续攀升之际，谋取更多的利润和抢占更高的市场份额才是晋身行业一线阵营的不二法门。

08 年公司业绩高速增长可期

07/08 榨季浓缩苹果汁价格迭创新高，与此同时，苹果采购原料价格也大幅上涨，最高涨幅达100%，但因为行业供不应求，所以浓缩苹果汁生产企业基本能向下游转嫁成本，行业龙头国投中鲁明显受益于行业景气高涨。

07/08 榨季所签的高价订单实际上已经锁定了公司08 年上半年业绩，我们预计有50-60%的高价货要到08 年上半年才发送完毕，这样，08 年上半年业绩高速增长几成定局；影响08 年全年业绩的变数在于下半年的苹果采购价格及果汁销售价格。

而基于我们对浓缩苹果汁行业的调研信息，行业协会在07 年12 月25 日开始的“停产令”得到了较好的执行，由于停产直接导致苹果需求下降，我们认为08/09 榨季果农对于苹果价格的预期将趋于理性，加上08 年为苹果大年，因此我们预计苹果采购价格难以大幅上涨。换言之，在成本有效控制的背景下，公司 08 年下半年公司业绩也将会稳中有升。

我们理性假定08/09 榨季苹果采购均价为1430 元/吨，较07 年上涨约10%左右；相应地，浓缩苹果汁对外售价也同比例上涨10%左右，达到1815 美元/吨。

我们判断08 年国投中鲁可实现净利润167.0 百万元，同比增长98.5%，对应摊薄后EPS 为0.777 元（假定增发5000 万股）。

估值及投资建议

由于国投中鲁系唯一的浓缩苹果汁加工企业，估值可能对象较为缺乏，参考中粮屯河、新中基等沪深两地农产品加工及食品加工企业的平均估值水平，我们给予国投中鲁以比行业平均低20%的折扣，来反映这种估值对象不匹配可能带来的风险。

相对估值结果显示，公司6-12 个月内合理目标价位为32.46－37.43 元，重申“买入”建议。