证监会同意SEB要约收购苏泊尔公告点评

今日苏泊尔发布公告称SEB已经取得了证监会对SEB要约收购苏泊尔的无异议函，并同时公告了要约收购的报告书。

股东间长短期利益的博弈决定SEB控股地位

公告内容中有以下几点信息值得投资者关注：（1）要约数量决定SEB控股地位。要约收购的数量调整为不高于49,122,948股，约占现有总股本的22.74%，占其他社会公众股股东的67.76%，要约收购的数量比例不低。SEB成为第一大股东的确定性很大，相对控股抑或绝对控股地位将取决于要约收购的结果。这就意味着：理论上，SEB此次要约收购所能获取的股份数为0股至49,122,948股，最终SEB的股权比例的可能性区间为30%至52.74%之间。如果考虑到公司7,363,481股的股权激励计划，则SEB的控股比例将被小幅稀释至29.01%至51%，（2）根据SEB历史并购经历，实现绝对控股的意愿应较强。从要约收购报告书中披露的SEB 55家子公司的控股情况来看，除2家为相对控股之外，其余53家均为绝对控股子公司，

而且其中大多数皆为全资控股子公司。因此，仅从SEB国际并购基本采取绝对控股的方式这

一点来看，SEB对苏泊尔实现绝对控股的意愿应较为强烈。一个重要的原因应在于SEB只有达到50%控股比例，方能将子公司编入合并报表。

（3）要约收购价格从每股18元调整为47元，比市价溢价幅度不高，然而从估值角度来

看在一定程度上也显示出对苏泊尔成长性的认同。47元的要约收购价格对应08年约36倍PE，虽然相比市价溢价幅度不高，但是却远高于现有A股市场整体的08年估值水平，给予了苏泊尔成长性较高的溢价。SEB收购苏泊尔三部曲中的直接收购与定向增发两步成本价为18元/股，如果考虑此次要约收购至最高限，则平均收购成本应为30.5元/股，对应07年PE为36倍，对应08年PE约为23倍；对应07年PB约为4倍，对应08年PB约为3.5倍。

（4）年底前收购即有结论，落下帷幕。要约收购期限为30天，即从2007年11月21日至2007年12月20日。要约收购的最终结果将在12月20日揭晓，SEB对苏泊尔历时一年零五个月的收购终于要落下帷幕。虽然不论是相对控股还是绝对控股，SEB与苏泊尔战略合作的实质意义不会发生本质变化，然而却仍然存在SEB是否存在后续收购策略、对待订单转移以及技术转移的态度等方面的不确定性。我们在此进行风险提示。

（5）通过直接扩大股本确保上市地位的方式可能性较大。由于苏泊尔现有总股本小于4亿，因此如果社会公众股比例低于25%，则触发了暂停上市的条件。虽然为了确保公司的上市地位，收购报告书中列示了三种解决方案，我们认为第三种解决方案即直接扩大苏泊尔总股本较为可行，而通过公开增发或非公开增发等方式进行的方案审批程序较为复杂，从时间效率的角度来看实施的可能性较低。

（6）董事会结构以及维持现有管理结构不变的相关承诺保证了现有经营团队的稳定性。完成收购后，董事会中6名非独立董事中，4名非独立董事由SEB推荐，2名非独立董事由苏泊尔集团推荐；3名独立董事1名由苏泊尔集团推荐，2名由SEB推荐。董事长则由苏泊尔集团推荐的董事之一出任。这就有效保证了现有管理层的稳定性，从而也保证了公司经营与管

理的稳定性。

同时，收购报告书中还对公司未来与SEB的同业竞争以及关联交易进行了较为详尽的安排，总体上来看，双方是要形成一种优势互补、资源共享的格局。无论从苏泊尔在整个亚洲地区，甚至全球来看都具有劳动力成本、制造能力以及中国市场渠道的相对优势，其对SEB的战略意义毋庸置疑。短期内收购可能存在的不确定性都不会影响SEB与苏泊尔合作的初衷和目标。我们对07-09年的盈利预测为0.84元、1.31元和2.21元，依然维持前期的投资建议，维持“买入”评级，建议长期投资者分享亚洲炊具龙头的定价优势，分享细分龙头开拓小家电黄金市场的成果，分享强强联合所带来的更高成长性。SEB是否能够实现绝对控股，取于本次要约收购接受要约的股份数。而影响接受要约数量的因素包括投资者对苏泊尔长期投资价值的判断、对长期收益以及短期收益的均衡考虑、一个月内苏泊尔的股价与要约价格的差价、以及SEB与流通股股东之间的博弈。