4、防御性形势下的选股思路　　由于信用成本率是09年银行业绩分化的决定性因素，因此构成我们选股的主要标准。　　4.1净利润对信用成本率波动的敏感度与财务结构有关　　因为：　　于是，信用成本率变动对营业利润的影响大小就与以下几个因素有负相关关系：　　净息差：银行净利差越大，受贷款损失波动影响就越小；　　1-贷款在生息资产中的比例：资金业务占比能分散贷款损失；　　非息收入占比：反映营业收入对净利息收入的依赖度；　　(1－成本收入比)：成本收入比越大，受信用成本率波动的影响就越大。　　其中前三个因素代表的是银行的收入结构，而成本收入比代表了支出结构。　　4.2南、北、招行的财务结构有利于抵御信用成本率波动　　4.2.1收入结构南、招行、建行有优势　　我们定义“收入结构系数”=净息差*（生息资产平均余额/贷款平均余额）/（1－非息收入占比），则：　　4.2.2成本收入比北、南、交行最低　　成本收入比方面，北、南、交行要优于宁波、华夏和民生。　　结合以上两方面，财务结构对信用成本率波动有最强防御性的银行分别为南、北、招行、建行、工行和中行。　　4.3在贷款风险的判别上应区别对待　　4.3.1关注三个领域的风险　　房地产企业。房地产市场的持续调整对于房地产企业经营状况将构成冲击。2007年底房地产开发贷款占比较高的银行包括北、兴业、民生和华夏银行。　　出口型企业。出口型企业直接受到人民币升值的冲击。目前广东、浙江这类企业的经营状况已经有明显恶化。就这一点来说我们建议回避宁波银行。　　再者从抵押状况来看，我们看到北、工行、中信、民生的信用贷款占比最高。其中，北银行2007年底信用贷款占比高达44.2%。此外，消费贷款和信用卡业务都属信用贷款，因此此类业务发达的银行该项比例会有所偏高。　　4.3.2个贷属优质资产　　尽管房地产市场出现调整，但我们认为相关冲击主要集中在房地产开发贷款而非个贷。　　总结美国经验可知，按揭贷款在逾期率方面并不比一般贷款有优势，但实际损失率却远远低于一般工商贷款。除极端情况下，按揭贷款的损失率一般不超过20 个基点，且波动幅度也明显小于一般贷款。按揭贷款质量较好的一个重要原因是贷款人违约需承担重大社会成本。我们认为，目前国内房地产市场并未发生极端情况，个人按揭贷款预计不会发生大幅度波动。　　4.3.3国有银行目前较高的信用成本率将提供缓冲　　由于前期拨备覆盖率较低，深发展、交行、工行、建行、华夏等银行的信用成本率都比较高，特别是深发展和国有银行当期计提拨备多用以弥补历史坏账。而事实上，2007年是银行清收等工作取得最大成果的一年，当年深发展、交行、工行、建行的新增不良率都远低于信用成本率。这种前期信用成本率“虚高”的情况有利于限制2009年信用成本率的提高。　　而民生银行是唯一当期信用成本率低于新增不良率的银行，从而毫无缓冲可言。　　4.4投资建议　　有基于此，我们预计2009年银行业业绩将出现分化：　　（1）建议优先配置招行、南、建行和工行预计这几家银行受到贷款质量恶化的影响较小，09年增速领先：　　招行：多元化的收入结构、较好的风险控制　　南：资金业务占比很高、相当低的成本收入比、信用贷款比例小　　建行：高息差、多元化的收入结构　　工行：资金业务占比高、当前信用成本率能提供缓冲。　　（2）建议回避民生、宁波　　民生：贷款收益率偏低、成本控制不力、房地产开发贷款占比过高。此外，海通股权处置收益（若于08年内处置）将增大09年基数。　　宁波：成本收入比较高、区域经济恶化将对社区银行模式构成重大挑战。